零跑汽车是中国新能源车企中增长最快的参与者：2025年交付59.66万辆（新势力第一），首次年度盈利5.38亿，2026年7月单月交付首破10万辆——成为中国第一个月销破十万的新势力。核心竞争力是"全域自研+极致性价比"：65%核心零部件自研自制、17座工厂、电驱成本比外采低30%以上，"优衣库"式定位在10-20万市场份额快速增长。
但零跑的商业模式高度紧绷：14.5%的毛利率在所有盈利车企中最低，单车净利仅约900元，是最薄的利润垫在最大的战场上。毛利率从2025年Q4的15%骤降至2026年Q1的9.4%，暴露出成本结构的脆弱性。品牌"便宜"的标签既是打开市场的钥匙，也锁死了向上的天花板。
零跑的看涨逻辑在于：海外（Stellantis渠道）+ 国内（淘汰赛幸存者红利）+ 规模效应（100万辆后的成本优化）三重驱动；最大风险在于：比亚迪的定价权挤压、品牌天花板的不可突破性、以及"更少研发做更多产品"的效率奇迹在智驾时代能否持续。
当前市值577亿港元（0.80x PS），市场给予成长股溢价但对持续盈利能力心存疑虑。零跑的故事下一章，将在2026年H1业绩和Q3技术日上揭晓。
01
公司全景
零跑汽车是"在最残酷赛道上，用最薄的利润，跑出最快增速"的中国新能源车企。
关键数据速览
| 指标 | 2024年 | 2025年 | 2026年Q1 | 趋势 |
|---|---|---|---|---|
| 全球交付（万辆） | 29.4 | 59.66 | 11.06 | ↑ 高速增长 |
| 营收（亿元） | 321.6 | 647.3 | 108.2 | ↑ 101% YoY |
| 综合毛利率 | 8.4% | 14.5% | 9.4% | ⚠ Q1剧烈波动 |
| 归母净利润（亿元） | -28.2 | 5.38 | -3.9 | ⚠ 单季逆转 |
| 单车净利（元） | 亏损 | ~900 | 亏损 | 极薄利润垫 |
| 经营现金流（亿元） | 84.7 | 126.2 | -66.1 | ⚠ Q1严重恶化 |
| 净现金头寸（亿元） | 180.1 | 205.9 | — | 充裕 |
股价走势（月频前复权，HKD）
数据来源：同花顺iFind | 2022年9月上市 — 2026年7月
① 上市初期 24.8
② 2024低点 21.15
③ Stellantis合作
④ 2025高点 66.35
⑤ 月销破10万
五年核心财务（2021-2025）
利润表摘要（亿元）
| 科目 | 2023 | 2024 | 2025 | YoY |
|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 167.47 | 321.64 | 647.32 | +101% |
| 营业成本 | 166.66 | 294.70 | 553.20 | — |
| 毛利 | 0.80 | 26.94 | 94.12 | — |
| 毛利率 | 0.5% | 8.4% | 14.5% | — |
| 销售费用 | 17.95 | 21.38 | 36.54 | — |
| 费用率 | 10.7% | 6.6% | 5.6% | ↓ 持续改善 |
| 研发费用 | 19.20 | 28.96 | 42.92 | — |
| 费用率 | 11.5% | 9.0% | 6.6% | ↓ 持续改善 |
| 归母净利润 | -42.16 | -28.21 | 5.38 | 扭亏为盈 |
| 净利率 | -25.2% | -8.8% | 0.8% | — |
资产负债表关键科目（亿元）
| 科目 | 2023 | 2024 | 2025 |
|---|---|---|---|
| 现金类资产 | 165.88 | 207.19 | 250.34 |
| 应收账款及票据 | 9.23 | 9.31 | 8.67 |
| 应收关联方款项 | 0.04 | 10.50 | 43.43 |
| 存货 | 17.19 | 20.23 | 45.48 |
| 固定资产净额 | 46.01 | 62.74 | 120.73 |
| 总资产 | 284.53 | 376.47 | 628.18 |
| 应付账款及票据 | 98.47 | 189.03 | 330.99 |
| 有息负债合计 | 27.47 | 27.05 | 44.46 |
| 总负债 | 159.55 | 275.76 | 487.00 |
| 归母净资产 | 124.98 | 100.71 | 141.18 |
现金流与交付（亿元）
| 科目 | 2023 | 2024 | 2025 |
|---|---|---|---|
| 经营现金流净额 | 10.82 | 84.71 | 126.23 |
| 资本开支(Capex) | 13.94 | 21.51 | 47.99 |
| 自由现金流 | -3.12 | 63.20 | 78.24 |
| 全球交付（万辆） | 14.4 | 29.4 | 59.7 |
| 隐含单车均价（万元） | ~11.6 | ~10.9 | ~10.8 |
| 单车净利（元） | 亏损 | 亏损 | ~900 |
盈利能力与偿债能力
| 指标 | 2023 | 2024 | 2025 |
|---|---|---|---|
| 毛利率 | 0.5% | 8.4% | 14.5% |
| 销售费用率 | 10.7% | 6.6% | 5.6% |
| 研发费用率 | 11.5% | 9.0% | 6.6% |
| 净利率 | -25.2% | -8.8% | 0.8% |
| ROE | -33.7% | -28.0% | 3.8% |
| 资产负债率 | 56.1% | 73.2% | 77.5% |
| 净现金头寸 | 138.41 | 180.14 | 205.88 |
| 流动比率 | 1.61 | 1.06 | 0.93 |
- 高增长高杠杆：营收两年翻4倍（167→647亿），但应付账款占总资产52.7%，增长的很大部分靠"欠供应商的钱"支撑
- 盈利拐点确认但脆弱：2025年首次实现全年盈利5.38亿，但单车净利仅900元，2026年Q1毛利率骤降至9.4%且季度亏损3.9亿